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余华莘:2018后半场的投资机会在哪里

更新时间:2018-07-17 09:23:36

投资这件事儿,历史回顾和总结比预测和展望更值得期待。

 
  一、上半年风险资产表现回顾
 
  刚刚过去的2018年上半年,全球大多数风险资产的总体表现是涨少跌多。其中,全球股市投资回报率仅0.8%,而波动幅度却大幅增加,今年上半年的股市夏普比率仅为0.22,远远低于自2010年来的均值0.82。
 
  总体来讲、国际形势紧张,主要央行退出量化宽松,以及欧日英等主要地区的经济增长降温,使得MSCI全球指数(包含47个主要国家市场)蒸发了超过1万亿美元的市值。新兴市场更是重灾区,股市指数(MSCIEF)下跌10%,若剔除1月的短暂飙升,跌幅为17%,其中中国股市已经进入熊市。
 
  美元指数DXY,则在强劲经济展望和联储加息预期的推动下,取得三年来最好的上半年表现(+4%),加上Brent原油价格跳涨16%,这使得新兴市场收到双重打击,其中阿根廷比索和土耳其里拉分别下跌了30%和17%,同时以本币和以美元计价的摩根士丹利新兴市场债券分别下跌6%和5%。
 
  再有、曾在2017年飙涨的数字货币资产—比特币,已经下跌了60%。不仅如此,在过去几个月里,即使是传统的安全避险资产也未能幸免,在美联储两次加息后,美国10年期国债收益率今年一度升破3%,德国10年期国债和黄金均跌4%。由于中国经济低迷,伦铜合约和伦锌合约价格分别下跌了9%和15%。
 
  分地区来看,全球主要指数排名第一的是美国的纳斯达克指数,上半年累计上涨了8.79%,而从下跌的市场当中,今年上半年上证指数跌了13.9%。中国股市从1月份的峰值下跌了20%,已经进入熊市。根据格上研究中心数据显示,上半年期货策略平均收益率近4%,位居榜首,而股票策略平均亏损7%,位居末席
 
  回顾2018年上半年,风险资产市场的特点是:1)波动性显著提升,而且随着美元加息回流,流动性紧缩的影响开始显现。新兴市场如:阿根廷、俄罗斯、委内瑞拉、意大利均出现本币大幅度贬值和国债利率飙升的危机状况;
 
  2)除美国之外,其他地区和国家的经济增长动能的下降。虽然美国发起的贸易保护措施还会触及实体经济,但从欧洲和亚太主要国家的进出口数据以及PMI数据来看,动能减弱的势头已开始出现;
 
  3)具体到A股市场,则是负面新闻和事件多过正面,股权质押爆仓、新股扩容压力、信用债券大量违约、人民币对美元大幅贬值、国际经贸局势严峻等等,都让A股入摩这样的好消息都化作云泥。
 
  二、下半年中美股市经济展望
 
  那么,问题来了,2018后半场的投资机会在哪里呢?我个人认为,美联储缩表加息、中美贸易局势升级,叠加中国经济去杠杆,最好的市场策略是基于基本面,寻找相对价值。
 
  美国方面,从GDP数据看,美国一季度实际GDP增长2.82%,是自2016年以来的最高增长速度。美国的失业率也在不断创新低,同时通胀不见踪影,这是非常理想的“低通胀,稳增长”的状态。反观欧洲四大经济体(英国、法国、德国、意大利)、以及日本,2018年一季度增速明显是放缓的。
 
  从盈利层面来说,截止6月4日,404家标普500公司公布了2018年一季报,其中288家公司(占71.3%)业绩超预期。受益于经济增长和减税效应,标普500的盈利同比增长15.5%,为2011年第四季度以来最快增速。
 
  由于关税提高不会转化为美国通胀的上升,因为成本主要由全球产业链各代工厂内部消化为主。所以,美国股市的基本面仍然健康,然而新兴市场股票,特别是全球化产业链代工厂的股票看跌,无论是台湾韩国、还是中国。
 
  除了基本面相对价值之外,市场流动性逆转是另一个重要因素,要给予关注。今年迄今,市场波动性大幅增加的背景动因在于,主要央行缩表,经济紧缩,市场脆弱性上升,因此如果没有“其他因素”来取代货币政策支持的前提下,市场就会更容易受到事件风险的影响。
 
  中国方面,未来出口增速肯定有所回落,根据主要券商预计,今年3、4季度出口同比增速为9.2%、6.5%,全年增速为10.0%左右。
 
  国内政策方面,有几点值得留意:1)4月23日政治局会议重提扩大内需。去年4季度的货币政策执行报告中,下一阶段政策思路是“稳增长、去杠杆、防风险”,今年1季度改为“稳增长、调结构、防风险”,因此货币政策对经济增长的关注程度有所提高。2)人民银行货币政策委员会二季度例会,改口表示“保持金融市场流动性适度宽裕”,而且针对降低企业融资成本,4月央行进行了一次结构性降准操作,预计下半年再次降准的可能性较高。3)5月初财政部65号文要求加强地方预算执行管理,加快支出进度。今年工业生产保持较快增长,财政收入增速快于去年同期,而财政支出增速慢于去年同期,虽然加快支出进度虽然不会扭转相关投资需求的下滑趋势,但有助于控制投资增速下滑的趋势。
 
  从历史比较来看,A股市场处于相对历史估值低位。从相对比较来看,上证A股是13x市盈率,深证主板A股是18x市盈率,而香港主板市盈率是22x。但是,如果除掉低估值银行金融等占比较大的权重指数股,其他更能反应实体经济真实情况的A股中小企业组成的指数,其绝对估值不便宜。比如A股中小板综合市盈率在30x,中证1000则为26x。作为比较,港股小型股指数的市盈率仅为12x。再有,比较AH股溢价,即便用沪深300银行金融股来比较,也无法得出A股估值较低的结论。在港股市场,那些同股同权且互通的港股对标公司,大多数都折价20-50%。从盈利增长预测来看,在当前宏观经济形势下,多数券商预计2018年全年规模以上工业企业利润增长13.2%,A股非金融上市公司的归母净利润增长18%。
 
  三、大类风险资产投资策略
 
  我认为,未来几个季度内,市场很可能会出现很好的长期买入机会。在美元紧缩环境下,伴随局势变化,全球经济可能面临减速风险,同时新兴市场和欧洲市场都面临黑天鹅事件冲击,全球波动性将继续上升。因此,从大类资产配置的角度,我的建议是:
 
  1)相对于指数,降低总仓位,增加现金部分。偏好美股(基本面最强)和港股(估值最便宜),看空其他新兴市场股市。
 
  2)买入避险资产,比如美国国债和黄金;买入波动性:做多VIX。
 
  3)货币:做多美元、日元 ,瑞郎 ;做空人民币,澳元,加币 。
 
  4)商品:做多钴镍锂等新能源要素金属;做空铁矿石和原油。
 
  后续的市场关注点有:1)美国可能公布对中国的投资新限制及强化出口关税措施;2)主要国家的采购经理人指数、就业数据以及企业投资趋势;3)中方对关税壁垒的最新人事和协商策略动向,以及货币政策的调整方向。